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 20世紀(jì)90年代初，日本資產(chǎn)泡沫破裂后，通脹率開始下降。到90年代末，伴隨著6家大型金融機(jī)構(gòu)相繼破產(chǎn)，日本經(jīng)濟(jì)陷入通貨緊縮，這場持續(xù)了大約15年的通貨緊縮嚴(yán)重困擾著日本。全球金融危機(jī)以來，在大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)歷低通脹和低利率的同時，多國央行面臨著改善通脹水平的挑戰(zhàn)，而日本運用貨幣政策逐步提升通脹率的經(jīng)驗可為其他國家提供“找回通貨膨脹”的線索。

從QE到QQE：日本實現(xiàn)了由長期通縮到低通脹的轉(zhuǎn)變

為應(yīng)對通貨緊縮，日本早在1999年就實施了零利率政策，2001年又率先推出了量化寬松政策（QE）。然而，當(dāng)時的名義利率已到達(dá)零下限，QE并未產(chǎn)生理想的效果，經(jīng)濟(jì)活動和價格的停滯不前加劇了公眾通縮預(yù)期。2013年4月，日本央行在總結(jié)QE政策效果的基礎(chǔ)上推出了“升級版”的量化和質(zhì)化寬松政策（QQE）。在當(dāng)時的經(jīng)濟(jì)條件下，QQE發(fā)揮了至關(guān)重要的作用，短期和長期實際利率大幅下降，經(jīng)濟(jì)明顯改善，通脹率上升并維持在不到1%的水平，日本進(jìn)入了持續(xù)低通脹的新階段。

分析發(fā)現(xiàn)，除全球原油價格沖擊外，一些結(jié)構(gòu)性因素也是日本在QQE之后保持長期低通脹的原因。首先，長期的通縮表現(xiàn)嚴(yán)重影響了公眾心理和行為，QQE雖然打消了通縮持續(xù)存在的悲觀預(yù)期，但要真正擺脫經(jīng)濟(jì)低迷，還需要更多的時間。其次，長期通縮導(dǎo)致就業(yè)形勢嚴(yán)峻，勞動力需求因數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新替代而萎縮以及全球化進(jìn)程等都不同程度抑制了單位勞動成本和利潤水平，菲利普斯曲線上移還需要時間。盡管尚未實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)目標(biāo)，但強有力的貨幣寬松政策已經(jīng)幫助日本擺脫了長達(dá)15年的通縮。

相關(guān)啟示：保持政策連續(xù) 穩(wěn)定運行環(huán)境

自實施QQE以來，日本進(jìn)入了“貨幣寬松新階段”，日本央行也在應(yīng)對通縮的實踐過程中積累了一些經(jīng)驗。

保持理性的溝通和預(yù)期管理。2016年9月，日本央行發(fā)布“通脹過度承諾”，承諾將持續(xù)擴(kuò)大貨幣基礎(chǔ)，直至通脹率超過并穩(wěn)定地保持在2%以上。2018年7月，日本央行發(fā)布“政策利率遠(yuǎn)期指引”，明確表示目前極低的短期和長期利率將至少維持到2020年。通過這兩項預(yù)期引導(dǎo)，越來越多的市場參與者相信利率將保持低位。就標(biāo)準(zhǔn)經(jīng)濟(jì)模型而言，即使短期利率降到有效下限，政策的預(yù)期引導(dǎo)仍會產(chǎn)生較理想的效果，但事實并非如此，如果公眾在一定期限內(nèi)仍看不到政策的可實現(xiàn)性，預(yù)期引導(dǎo)就難以產(chǎn)生效果。然而，如果過分關(guān)注政策的可實現(xiàn)性并進(jìn)行復(fù)雜的預(yù)期引導(dǎo)，那么信息的準(zhǔn)確傳達(dá)就難以實現(xiàn)。而且家庭和企業(yè)并不總是密切關(guān)注貨幣政策或價格變化，這也會使引導(dǎo)效果打折扣。因此，明確而理性的前瞻性引導(dǎo)是有效管理公眾預(yù)期的好辦法。

保持政策執(zhí)行的穩(wěn)定連續(xù)。由于可控性和可持續(xù)性表現(xiàn)較好，收益率曲線控制于2016年9月被日本央行納入貨幣政策框架核心。日本央行在持有超過40%的國債并合理運用政策工具的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)了通過調(diào)整國債購買量控制長期利率。起初，日本公眾對收益率曲線控制的作用持懷疑態(tài)度。但當(dāng)美國和歐洲長期利率大幅上升，日本國債收益率突然承受上行壓力之時，日本央行對“固定利率購買”工具的操作顯著提升了市場信心，長期利率逐漸接近目標(biāo)水平。值得注意的是，不管是否完全了解其負(fù)面影響，日本始終在積極地嘗試非常規(guī)貨幣政策操作。此外，在控制長期利率的同時要保持最小幅度的市場運作。2018年初，隨著公眾信心的不斷增強，日本國債收益率的日均波動明顯縮小，交易量也呈下降趨勢，過強的公眾信心影響了市場運作。同年7月，日本央行宣布長期利率將產(chǎn)生一定浮動，購買國債的方式也會變得靈活，并將繼續(xù)調(diào)整相關(guān)政策措施。這有效干預(yù)了公眾信心，使日本國債的價格浮動和交易量逐漸恢復(fù)到理想狀態(tài)。

維護(hù)穩(wěn)定的金融運行環(huán)境。金融環(huán)境的穩(wěn)定運行和貨幣政策的有效傳導(dǎo)是實現(xiàn)價格穩(wěn)定的基礎(chǔ)。如果長期和超長期利率過度下降，引發(fā)保險和養(yǎng)老金產(chǎn)品回報率下降，將會引起公眾焦慮。同時，長期低利率不僅會抑制金融機(jī)構(gòu)利潤，導(dǎo)致金融中介失靈，也會降低金融機(jī)構(gòu)的放貸意愿，進(jìn)而抵消貨幣寬松的政策效應(yīng)。此外，如果金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)過高風(fēng)險獲取短期利潤，金融體系的脆弱性也會加劇。所以，在運用貨幣寬松政策的同時，應(yīng)高度關(guān)注國家金融的穩(wěn)定運行。

       來源：金融時報-中國金融新聞

千島湖新聞網(wǎng) 責(zé)任編輯：方志隆